Os fundos abutres

Os abutres são grandes aves de rapina, que voam em bandos e ficam observando atentamente um aspecto importante do seu cotidiano: a possibilidade de conseguir uma refeição fácil sem muito esforço. Com hábitos necrófagos (se alimentam de animais mortos), os abutres ficam de olho em restos de carniça e de partes de animais que foram deixados de lado por outro predador, que já estava satisfeito com o seu prato principal.

Essa introdução biológica é importante para entender o porquê da utilização da denominação desse animal exótico no mundo financeiro. Os fundos abutres procuram oportunidades no mercado por meio de análises e observação atenta das oscilações da economia, semelhante ao comportamento animal das aves que lhe deram o nome. Contudo, a semelhança para por aí.

Diferentemente desses animais, os fundos abutres procuram ativos e investimentos que demonstram algum sinal de vida, que estão se mexendo e lutam pela sobrevivência, mesmo que muito fracos. Se estivessem totalmente mortos, sequer chamariam a atenção dos analistas.

Ficou confuso? Vou te explicar melhor.

O que os fundos abutres procuram?

Chamados fora do Brasil de Vulture Capital, esses fundos – que podem ser constituídos como fundos multimercados – procuram oportunidades de investimento que estejam sendo negociados por preço inferior ao de face, ou seja, ao que eles efetivamente valem. Como assim?

Vamos a dois exemplos que nos ajudam a entender esse ponto 

1 – O banco X tem uma carteira de crédito pessoal, sem garantia, que já está inadimplente há mais de 90 dias. Já iniciou os procedimentos de cobrança, mas vê pouca possibilidade de recuperação dos valores. Um fundo abutre pode comprar esses títulos com deságio, isto é, com um desconto em relação ao valor de face, e se aproveitar da sua expertise para cobrar dos devedores e recuperar parte ou a totalidade do montante devido.

2 – A empresa Y estava extremamente endividada nos últimos anos, e acabou recorrendo à Lei de Recuperação Judicial para tentar se reerguer. Desentendimentos entre sócios eram frequentes e os funcionários reclamam que não receberam todos os seus direitos trabalhistas. Nesse contexto, há fundos abutres especializados em comprar empresas nessa situação e realizar mudanças de gestão que possibilitam a sua recuperação. Depois de organizar a ‘cozinha’, o fundo vende sua participação e lucra com a diferença do valor pago na sua entrada.

Há uma semelhança clara nos dois exemplos acima: ambas tratam de um tipo de ativo bastante conhecido no mercado americano: distressed assets, ou traduzindo de forma literal, ativos estressados ou problemáticos. A ideia do nome é mostrar que esse ativo já passou por algum tipo de estresse, como um não-pagamento, alguma disputa judicial, entre outros motivos.

Há uma extensa literatura que trata sobre esse tipo de ativo, bastante conhecido no mercado americano (e que conta com certa liquidez), mas que não é tão lembrado no mercado brasileiro (convenhamos que uma taxa básica de juros de dois dígitos praticamente inviabilizava o investimento nesses títulos). Deixo como sugestão o livro Distress Investing, de Martin Whitman e Fernando Diz, que mostra detalhadamente os princípios e técnicas de precificação (valuation) desses ativos. Como mostram os autores, por serem bastantes específicos, há uma série de fatores para serem levados em conta na hora de investir nesses ativos, como por exemplo o processo judicial, questões societárias, prazos de pagamento, pois esses aspectos influenciam na probabilidade de recebimento, e, em última instância, na relação risco-retorno do investimento.

Dessa forma, os fundos abutres têm em suas carteiras ativos do tipo distressed, predominantemente. Como há vários tipos desses ativos no mercado (os exemplos 1 e 2 apenas dão uma pequena ideia desse segmento), esses fundos de investimento acabam atraindo para suas equipes especialistas em ativos distressed que conhecem muito bem os caminhos para fazer valer os direitos associados àquele ativo. Afinal, ninguém quer deixar dinheiro na mesa, certo?

Sobre esse assunto, embora também haja extensa literatura e cases espalhados por aí, gostaria de deixar a sugestão do livro The Art of Vulture Investing, do George Schultze. Além de falar detalhadamente sobre os distressed assets, o autor mostra como esses fundos se aproveitam de oportunidades para rentabilizar a carteira e gerar valor para o investidor. Obviamente, como é discutido no livro, essa não é uma tarefa das mais simples: é preciso de muito conhecimento e técnica para avaliar, investir e posteriormente se desfazer dos ativos problemáticos, que, se olhados com ótica correta, podem se tornar grandes oportunidades de investimento.

Falamos bastante até aqui sobre a parte conceitual, mas e os casos concretos? Vamos a eles!

O caso mais conhecido: a dívida soberana da Argentina

A Argentina nem tem um histórico muito legal no que se refere ao pagamento de sua dívida soberana. Vejam que aqui eu fui bem educado na descrição; afinal, se houvesse uma reunião de condomínio entre os países do mundo, a Argentina seria o vizinho caloteiro. Recorrentemente, os nossos hermanos atrasam ou simplesmente não pagam os juros e principal de sua dívida pública. O último capítulo dessa novela “mexicana” aconteceu agora, em maio/2020, quando deixou de pagar US$ 500 milhões em juros da dívida.

Na década de 2000, a Argentina passou por uma severa crise cambial, que ocasionou a elevação brutal de sua dívida. Praticamente impagável, esse ativo acabou atraindo a atenção dos Fundos Abutres, que sobrevoavam o país sul-americano em busca de oportunidades. Esses fundos adquiriram aproximadamente 8% da dívida argentina.

Nos anos seguintes (de 2005 a 2010), o governo argentino tentou negociar os termos para pagamento da dívida, com um desconto no valor de face. 92% dos detentores aprovaram o plano. Não preciso dizer quem foi contra, certo? Os fundos abutres recorreram judicialmente para receber a totalidade da dívida. Entre idas e vindas da justiça argentina e americana, o governo do ex-presidente Augusto Macri aceitou pagar 9,3 bilhões de dólares que devia aos fundos, em meados de 2016, portanto 15 anos após o calote efetivo da dívida.

Aqui no Brasil, o caso da VASP

Após o encerramento das atividades em 2005, quando já operava com menos de 10% dos voos programados e sua falência em 2008, centenas de funcionários e fornecedores deram entrada em ações trabalhistas contra a companhia aérea do estado de São Paulo.

A história se desenrolou por muitos anos, com penhora de bens do Grupo Canhedo – responsável pela VASP -, pagamento de algumas dessas indenizações e tantas outras, até hoje, sem serem pagas.

Mas acontece que em 2008 o TRT de São Paulo atribuiu a responsabilidade solidária da Fazenda Pública de São Paulo (FESP) pelos débitos da VASP, pois foi reconhecido que a FESP detinha 40% da empresa e, portanto, sendo também responsável por quitar a dívida.

Um pouco dessa história é contada nesse artigo, que mostra a participação dos nossos parceiros da Hurst na compra de parte desses títulos a receber.

Será que os fundos abutres são os ‘malvadões’ do mercado?

Quando olhamos na internet e em artigos em jornais, percebemos que a imagem dos fundos abutres não é a das melhores, como demonstra a charge de autoria de Carlos Latuff a respeito do caso dos títulos soberanos argentinos:

Para além das críticas, a realidade é que os fundos abutres buscam oportunidades de investimentos, sobrevoando o mercado de títulos e empresas, e descendo rapidamente para a terra firma ao se deparar com uma boa oportunidade de investimento, incorrendo em grandes riscos caso o movimento seja em falso.

Mas, como foi comentado no início do artigo, os fundos abutres ainda buscam um resquício de vida em ativos que parecem mortos. Em muitos casos, os fundos abutres são os responsáveis por efetivamente ressuscitar um ativo (ou empresa) que praticamente ninguém colocava mais fé, salvando empregos e gerando renda para muitas pessoas.

A generalização simplista, como o caso da charge, não faz jus às operações mais sofisticadas dos fundos abutres e, em última instância, dos ativos distressed.

Arthur Solow

Economista nato da Escola de Economia de São Paulo da FGV. Parente distante - diz ele - do prêmio Nobel de Economia Robert Solow, que, segundo rumores, utilizava um nome artístico haja vista a complexidade do sobrenome. Pós graduado na FGV em Business Analytics e Big Data, pois, afinal, a verdade encontra-se nos dados. Atualmente trabalha com análise e monitoramento de indicadores e possui experiência anterior de dois anos no mercado financeiro, em uma gestora de fundos de investimento.
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