Pedro Lula Mota
Quais são os fundos de investimentos brasileiros que apresentaram a maior rentabilidade acumulada desde a virada do século? E principalmente, quais foram as estratégias utilizadas para auferir ganhos extraordinários em um mercado cada vez mais competitivo.
Após a virada do século, é nítido o continuo processo de especialização dos mercados financeiros tropicais, principalmente na industria de fundos de investimentos, mais profissionalizados e robustos, sobretudo pela intensa concorrência e a entrada de novos players. No entanto, nosso capitalismo tupiniquim apresenta algumas peculiaridades, em termos econômicos o custo de oportunidade para tomada de decisão de investimentos é intrinsecamente alto, ou seja, a partir de um cenário de taxas de juros vigentes muito altas a alocação de recursos em ativos financeiros indexados se torna predominante. O que nos permite lançar a questão: será que os fundos, através da gestão ativa de recursos, apresentam taxas de retornos superiores a tranquilidade de alocar recursos em ativos de renda fixa, atrelados ao CDI? Vamos observar os números, desde a virada do século até dezembro de 2014.
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Pela base de dados ANBIMA, levantamos a existência de 506 fundos de investimentos em atividade – não foram considerados fundos de investimentos em participações FIPs e Fundos de direitos creditórios – antes do novo século (desde 31/12/1999) que continuam em operação e suas rentabilidades do período de Janeiro de 2000 até o ultimo dia de Dezembro de 2014, performando durante todos os acalorados 14 anos da economia brasileira, com destaque para o mais antigo, o fundo Safra Equity Portfólio Special FIC Ações, originário em 1969 e atualmente com R$ 16 milhões de patrimônio líquido.
A primeira análise da amostra é acachapante, é notório o percentual de retornos acumulados abaixo de 100% do principal benchmark do mercado, o CDI. Cerca de 73,3% dos fundos – após todo o esforço, análise de mercado, e expertise de seus gestores – não conseguirem entregar para seus cotista uma rentabilidade superior ao custo de oportunidade acumulado do mercado brasileiro. O mercado brasileiro é cruel. Talvez seja por esse fato que, mesmo após toda a especialização ocorrida nos últimos anos, existe uma clara preferência por parte dos investidores de concentrar seus ativos em renda fixa, curto prazo, referenciado e DI, o que muitas das vezes não incentiva à diversificação e inovação financeira.
No entanto, nosso foco encontra-se no outro setor do gráfico, os 26% dos fundos que superaram o CDI e o Índice Ibovespa no período (2000 – 2014), e em especial os que ultrapassaram com larga folga, os chamados top picks da indústria brasileira de fundos, modelando os dados, chegamos aos 10 fundos brasileiros mais rentáveis do século XXI.
Nota-se claramente a presença de grandes instituições e de gestoras independentes, sobretudo de fundos multimercados e fundo de ações nessa lista, sinalizando que a escolha do investidor sobre gestão ativa de recursos, pode ainda pairar como alternativa altamente lucrativa em momentos de alta esperada e de proteção em momentos de fortes quedas.
Partimos agora para a evolução anual dos cincos fundos mais rentáveis, para facilitar os termos de comparação foi simulado para todos uma cota inicial em 31/12/1999 no valor de R$ 10,00 e partir disso comparados suas rentabilidades. Ao final, a evolução resultado observado é impressionante: o desempenho dos fundos supera quaisquer índices de mercado, suas rentabilidades acumuladas são consistentes e persistentes.
Cabe agora compreender quem são esses gestores, e principalmente quais foram as estratégias adotas para apresentar tais performance.
- Tempo Capital Gestão de Recursos LTDA – Tempo Capital FIC Ações (http://www.tempocapital.com.br/)
Sediada em um escritório no histórico bairro central do Rio de Janeiro, esta gestora independente é com certeza detentora do fundo mais rentável do país nos últimos 14 anos. O segredo, como sempre, está na persona que administra os recursos, no caso, o recluso e tímido Paulo Bodin, que, auxiliado apenas por uma secretária e um estagiário, longe do estrelato e da fama do mercado financeiro, elabora análises profundas de valuation e indicadores fundamentalistas com ênfase em bottom-top (usa toda as variáveis disponíveis para dentro de um modelo determinado e com isso calcula o valor justo da companhia) para identificar oportunidades no mercado acionário brasileiro. Segundo Bodin, suas fontes de informações são apenas informações públicas, balanços financeiros e notícias, ou seja, a aplicação mínima de R$ 300.000,00 em seu fundo é na verdade uma aposta na expertise de gestão do profissional e na sua capacidade de market timing. Nesse sentido não existem muitos detalhes disponíveis nas mídias sobre a gestora, deixo aqui o link de uma “quase” entrevista concedida pelo gestor à Revista Exame (http://exame.abril.com.br/revista-exame/edicoes/978/noticias/sou-o-melhor-mas-nao-espalhe).
Recentemente, Bodin saiu dos bastidores e enfrentou uma batalha no campo judicial na CVM (Comissão de Valores Mobiliários) sobre sua participação minoritária da Oi, em seu processo de fusão e aumento de capital com a Portugal Telecom.
Vale frisar que o retorno acumulado do fundo, desde sua criação em 1995, está em torno de 8.913%, no entanto o fundo se encontra fechado para captação.
O fundo Verde é hoje um dos maiores hedge funds do mundo (sendo o maior fundo multimercado do mundo fora dos Estados Unidos), sendo o mais conhecido, consistente e rentável do Brasil. A origem do Credit Suisse Hedging-Griffo provém da fusão entre duas corretoras do mercado paulista: a Hedging e a Griffo em 1981, cuja corretora resultante foi adquirida em 2006 por um dos maiores Banco de Investimentos, o Credit Suisse S.A.,Atualmente, a quantidade total de recursos sob gestão está em torno de R$ 10 bilhões no país.
No entanto, a partir de 01 de janeiro de 2015, a gestão do fundo Verde retornou a ser feita de forma independente pela Verde Asset Management, ainda sob o comando de Luís Stuhlberger. Famoso por seu constante papel crítico das políticas do governo e de formação de opinião no mercado financeiro, distanciando-se daquele conhecido perfil discreto de executivos de um grande banco internacional.
Tal desmembramento condiz com a estratégia de oferecer maior autonomia ao fundo e flexibilidade nas operações. Basicamente as estratégias do Verde são muito mais agressivas quando comparadas as do fundo Tempo Capital, pois abarcam desde mercado de derivativos (ações, índices, câmbio, juros e commodities) até oportunidades de arbitragem (long & short), operações direcionais, operações de renda fixa, box de opções, empréstimos de ações, compra de cotas de fundos, fundos imobiliários, direitos creditórios, títulos de dívida, ouro etc. Nota-se claramente a alta liberdade e a qualidade da gestão ativa do fundo, condição sine qua non para surfar nos esquizofrênicos mercados de capitais e superar a média de retornos sustentadamente.
Deixo aqui uma passagem de uma entrevista concedida por Stuhlberger da Revista Piauí em 2008, explicando uma de suas operações bem sucedidas, atrelados não somente ao mercado financeiro, mas a conjuntura econômica e política:
[…] No dia 23 de outubro, o Banco Central, comandado por Gustavo Franco, fixou a taxa de juros em 19%. O mercado acreditou que a taxa estava dada para o mês, e não subiria mais. Boa parte dos investidores correu para a BM&F, para comprar papéis prefixados naquele patamar, apostando que os juros iam cair. No dia seguinte, seu aniversário, Stuhlberger foi almoçar com os sócios no restaurante Charlô. Durante o almoço, recebeu um telefonema avisando que a situação da Ásia havia piorado. Foi o que ele chama de “a gota d’água”, a informação-chave, definidora.
Ainda no restaurante, ligou para a empresa e ordenou a compra de uma enorme quantidade de contratos de juros para 30 dias na BM&F – mas apostando na alta das taxas. No dia 27, o mercado asiático desabou. Três dias depois, com a ameaça de fuga de capitais também no Brasil, o Banco Central elevou os juros para 43%. Stuhlberger se empolgou contando a história e explicou por que: “Foi um ganho espetacular para o Verde. Nós capturamos a variação dessa taxa. Não podia haver um começo melhor para o nosso fundo.” […].
Vale lembrar que o fundo Verde também se encontra fechado para captação.
- Dynamo Administração de Recursos – Dynamo Cougar BDR Ações (www.dynamo.com.br/pt)
A Dynamo Adminstração de Recursos, localizada no refinado bairro do Leblon-RJ é mais uma gestora independente que apresenta números sólidos de retornos no século XXI. Declaradamente fundamentalista em renda variável, visa obter retorno consistente no médio e longo prazo, mantendo a mesma estrutura de sócios desde 1993. Adeptos da filosofia de Value Investor, por meio da análise de balanços e indicadores, baseia-se na determinação de valor intrínseco das empresas, identificando oportunidades de ganhos e investimentos robustos sem correr riscos excessivos ou desnecessários, sob uma estrutura de alta transparência e criteriosa.
O Dynamo Cougar é um dos maiores fundos de ações do Brasil (atualmente está fechado para novas captações), abarcando investidores pessoas físicas e jurídicas. Seu desempenho é excepcional, com volume crescendo vigorosamente resultado da credibilidade e bons resultados apresentados, como citado na própria especificação do fundo, não estão apenas interessados na performance final, mas também em como foi obtida, ou seja, primam pela proteção patrimonial dos cotistas, investindo em companhias estabelecidas, bem geridas, em negócios sólidos e protegidos, expondo os investidores em um nível de risco controlado, considerando um universo financeiro altamente volátil.
Algumas premissas formam as bases da sua estratégia de investimentos. Abaixo estão os pontos destacados em seu website.,Interessante observar a clareza dos pontos que corroboram para explicar seus resultados:
- Critério de investimentos fundamentalista. Só investimos onde julgamos entender o negócio. Não somos market timers.
- Não pretendemos adivinhar a psicologia dos mercados. Não usamos derivativos para alavancar os fundos.
- Preocupação com preservação patrimonial.
- Escolha de companhias de qualidade, com administração competente e íntegra, atividade rentável, potencial de crescimento e política corporativa que busque a criação de valor para os acionistas.
- Investidores presentes, procurando colaborar pró-ativamente com as companhias a fim de adicionar valor ao negócio. Atitude de sócio ativo e não de minoritário passivo.
- Estabelecimento de um estreito relacionamento com os administradores das empresas.
- Itaú Asset Management – Itaú Small Cap Valuation FI Ações
O Itaú Asset Managament, pertence a Holding Itaú Unibanco uma das maiores instituições financeiras do mundo, possui aproximadamente R$ 386,6 bilhões sob gestão, através de uma plataforma de produtos adequada, ativa e segmentada por clientes, nichos de mercado e perfil de risco, com escritórios globalmente distribuídos. Interessante notar que este é o único player do quadrante superior que está sob uma grande estrutura corporativa e institucionalizada, demonstrando seu alto poder de gestão, pesquisa e alocação de recursos eficientemente.
O Fundo de Itaú Small Cap, basicamente desde 1996 foi pioneiro no mercado acionário brasileiro em selecionar empresas de baixa e média capitalização de mercado, conhecidas no mercado como Small Caps, ou seja, o fundo deve aplicar no mínimo, 90% em ações de empresas que não estejam incluídas entre as 25 maiores participações do Índice Brasil (IBrX). Sendo assim, alguns gestores brasileiros escolhem os papéis para compor levando em conta o potencial de alta dessas ações, a partir das projeções de fluxo de caixa calculadas por analistas, também avaliam o volume de negociação dessas ações na bolsa, bem como comparam o desempenho das ações do mesmo setor no Brasil e no exterior.
Os 10% remanescentes podem ser investidos em ações de maior liquidez ou grande capitalização de mercado, desde que não estejam incluídas entre as 10 maiores participações do IBrX.
Tal estratégia já apresentou resultados robustos no passado, mas dadas as condições recentes da economia brasileira, sobretudo para as médias empresas de capital aberto, os investidores estão receosos em tomar tal risco ou até mesmo empreender nesta estratégia. O fundo encontra-se aberto para novas captações.
- ARX Investimentos – ARX Income FI Ações (http://www.arxinvestimentos.com.br/)
Por fim, temos mais uma gestora carioca, até janeiro de 2008 era exclusivamente independente, porém, foi adquirida pelo BNY Mellon (líderes de serviços financeiros em escala global, resultado da fusão entre The Bank of New York Company e Mellon Financial Coporation), apresenta em janeiro de 2015, R$ 10,9 bilhões de ativos sob gestão, em um espectro de fundos Marco, Renda Fixa e Ações, distribuídos entre investidores pessoas físicas, family offices, empresas e institucionais. Novamente, a casa prima por investimentos sólidos e planejados, elaborando estudos profundos e indicadores, não estando necessariamente em busca de distorções de preços de mercado.
Em seu fundo ARX Income FI Ações, o objetivo é superar as taxas de juros de longo prazo, em termos reais, por meio do investimento em ações e está aberto para novas captações.
Basicamente, declaram como pilares duas estratégias:
Estratégia – Growth
O objetivo da estratégia é investir em ativos de renda variável no mercado doméstico, com sólido fundamento e com perspectivas de retorno superior no longo prazo. A estratégia não possui um target de rentabilidade pré-estabelecido visto que o objetivo de performance é superar no longo prazo todos os indicadores de mercado. O Ibovespa é utilizado como benchmark, porém a estratégia é a de não limitar a gestão em função do índice. Esta estratégia gera, no curto prazo, um descolamento de performance em relação ao Ibovespa e, no longo prazo, tende a gerar retornos superiores em função da melhor seleção de ativos.
Estratégia Value
A filosofia de investimentos da estratégia, é baseada na preservação do capital e geração de renda por meio do investimento em empresas que apresentem uma alta relação entre dividendo (presente ou futura), preço e sólidos fundamentos de valor (valuation). A carteira do fundo deve ser construída com base em uma completa análise das empresas, onde se considera os seguintes fatores:
- Análise Histórica: distribuição de dividendos nos últimos anos, estrutura de endividamento e crescimento;
- Análise Qualitativa: liquidez, análise setorial e governança corporativa;
Análise Quantitativa Futura: projeções de lucros futuros, previsões de dividend yield e crescimento Estas análises estão diretamente associadas a critérios de liquidez e diversificação. O fundo possui um limite para montagem de posições de 10% por ação e 30% por setor e não há tracking error em relação aos índices de ações ou qualquer outro indicador.
Por fim, é necessário afirmar que uma boa análise de investimentos precisa extrapolar a análise de retornos históricos e patrimônio líquidos. Os gestores sabem que, no curto prazo, podem ter maus desempenho, porém, no longo prazo, a habilidade prevalece sobre a sorte.
Nesse sentido, existe um universo de indicadores de desempenho, eficiência, aderência, e etc, desenvolvidos para contribuir na análise e no processo de tomada de decisão, talvez o mais famoso e básico é o Índice de Sharpe, observando a qualidade dos retornos apresentados, ou seja, irá medir o retorno em função do risco assumido. Quanto maior o valor, melhor a relação entre retorno x risco. Seu cálculo é bem simples, sendo feito desta maneira:
Agregando todos os índices, dos cinco melhores fundos, temos um ótimo instrumento de comparação para toda a performance do período. Partindo do princípio que possuem a mesma base, os movimentos são praticamente homogêneos e bem tendenciados, no entanto o CSHG demonstra uma qualidade de retorno sólida, sobretudo a eficiência do gestor em suas decisões se explicita. Ou seja, apesar da relativa agressividade de estratégia se comparado com seus pares, o Fundo Verde ainda assim provém retornos de qualidade para seus cotistas.
Certamente, a presença de plataformas independentes no ranking dos fundos mais rentáveis não é por conta do fatalismo do destino, tais instituições representam o movimento do mercado global de especialização, possuindo um foco restrito em gestão de recursos, sobretudo para setores de alta renda, bem como a reduzida presença de conflito de interesses (em tempos anteriores, era muito recorrente bancos alocar em suas tesourarias títulos rentáveis e repassar para os fundos os demais que não estavam em seu melhor momento), além de normalmente serem fundadas por profissionais renomados, unindo senioridade com consistência no resultados. Podemos observar claramente também, a relação positiva entre a performance histórica do fundo e sua captação de recursos, em média, dado que os fundos apresentam retornos satisfatórios no período, sua captação líquida de novos recursos é crescente, o que promove ganhos de escala, válida a reputação do gestor e a instituição ganha market share em um mercado altamente competitivo. Evidentemente que o volume captado pelos fundos possui um limitador, visto que a maioria dos fundos aqui apresentados estarem fechados para captação, ou seja, depois de atingir o montante de patrimônio líquido ideal, o fundo tende a se fechar para se forcar estritamente na gestão dos recursos e em suas estratégias.
Pois bem: o esforço dessa pequena análise de dados e retornos evidencia a lógica do mercado de fundos de investimentos brasileiro desde a virada do século, demostrando como seus grandes players operaram nesse período e quais são as estratégias vencedoras. Os economistas adoram metáforas para explicar fenômenos, e dizem que os mercados financeiros não são tranquilos como os mercados de bananas. Leia-se: em um cenário de portfólios cada vez mais em escalas globais, altamente líquidos e principalmente voláteis, o papel do gestor e a clareza de suas decisões são fatores determinantes para o sucesso.
O mercado brasileiro, em termos da teoria da hipótese dos mercados eficientes (HME) ainda está distante daquela apresentada por mercados desenvolvidos, ou seja, não se comporta de forma forte ou semi-forte[1], abrindo espaço para ganhos extraordinários por parte dos agentes e assim agregar valor aos cotistas. Cabe ao investidor, de forma racional, observar atentamente tais movimentos e alocar seus recursos corretamente. Ainda tenho esperança, talvez em um futuro longínquo, de um cenário de baixas taxas de juros no Brasil, e consequentemente um mercado de fundo de investimento altamente diversificado, que proporcione um universo novo de oportunidades e instrumentos financeiros, alinhado evidentemente, com uma progressiva melhora na qualidade da educação financeira dos investidores.
Porém, sempre bom relembrar de uma das máximas do mercado, “rentabilidade passada não é garantida de rentabilidade futura”.
Notas
[1] A HME é comumente dividida em três formas: fraca, semi-forte e forte. A fraca afirma que dados passados sobre os preços dos ativos estão refletidos no preço corrente e que, portanto, tais dados não refletem sinais de desempenho futuro. A forma semi-forte afirma que além de dados históricos, as informações publicamente disponíveis relativas às perspectivas da empresa também estão refletidas no preço. Por fim, a forma forte afirma que todas as informações relativas à empresa, inclusive aquelas privilegiadas e não publicadas, estão refletidas nos preços.
Anexos
Tempo Capital FIC Ações
http://www.tempocapital.com.br/uploads/Lamina_TCFICFIA2.pdf
CSHG Verde FIC Multimercado
https://www.cshg.com.br/site/publico/download/fundos/prospectos/VERDE.PDF;jsessionid=6C16B611E1F1E34F1B2AA9BDA1BDC0DB
Dynamo Cougar BDR Nível I
http://www.dynamo.com.br/pt/fundos/detalhe/dynamo-cougar
Itaú Small Cap Valuation
http://www.itauassetmanagement.com.br/_arquivosestaticos/Asset/pdf/lamina/50106.PDF
ARX Income FI Ações
http://www.arxinvestimentos.com.br/InvestmentFunds/Fund/9
